美国从关税到政府支出的一系列政策动向令市场不安。然而，我们的多元资产团队对历史动荡时期的分析表明，这些政策可能暗藏利好。

市场正因不确定性攀升而动荡不安：美国在贸易、财政政策等领域的政策转向正在加剧全球市场的焦虑情绪。衡量美国政策不确定性的指标已飙升至历史峰值，众多分析师警告称，投资组合恐将面临贬值风险，股市回报率更可能转为负数。

核心要点

• 尽管美国政策不确定性指标已攀升至历史峰值，但与之相反的是，我们对历史数据的分析表明，不确定时期往往有高于平均水平的股票回报。

• 我们认为这些研究结果表明，当市场被负面新闻主导时，往往意味着最坏预期已被消化，此时不确定性上升反而可能构成逆向买入信号。

• 问题的关键在于面对负面消息时要保持冷静，并考虑选择采取主动管理策略的资产管理人，其投资决策建立在对多元资产的独立研究及深度价值判断基础上。

但是这些警告有历史支持吗？为探明真相，我们针对目前的不确定性指数展开量化分析，旨在评估其预测股市表现的效力。

负面新闻，正面表现？

反直觉的是，我们的分析显示：在所有研究的时间跨度和股指范围内（见图1），不确定性水平升高反而带动股票回报率超越均值。

原因可能在于坏消息在股市中的反映速度。关于美国政策的新闻报道是许多不确定性指数的核心指标，当负面新闻成为头条新闻时，潜在的风险往往已被市场充分定价。

研究方法：预测性指标分析体系解析

政策不确定性不仅停留在感知层面。通过采用学术界广泛引用、构建严谨的量化指标体系——涵盖财政政策、货币政策与贸易政策等核心维度，我们能够实现对其精准测度。

为探究不确定性与股票收益的关联，研究采用1985年以来的月度数据¹，对Baker、Bloom及Davis三位学者研发的两项美国经济政策不确定性综合指数及12项分类子指数（共计14项指标）展开全面分析。

数据显示，基于1985年以来的完整时间序列，当前近乎所有指数的不确定性水平均处于历史前十分位区间（见图2）。

为了更加深入地分析美国政策不确定性对跨区域市场的影响，我们在标普500指数基础上，加入了MSCI欧洲、大洋洲及远东指数和MSCI新兴市场指数。

基于上述研究成果，我们开发了专属的"预测指标分析体系"，该模型能够准确体现政策不确定性水平及其波动对股票收益率的影响。

为了捕捉政策不确定性对市场的短期和中期影响，研究采用了三个不同的时间维度（1个月、3个月及12个月的市场回报表现），每个都包括超过40年的历史数据。

研究发现：与直觉相悖，高不确定性往往伴随超额收益

在所有预测范围和股票指数中，高不确定性时期之后的回报率（以美国经济政策不确定性综合指数⁴衡量）大大高于平均水平（见图 1）。换句话说，高度不确定性在历史上是极具吸引力的建仓时机，勇于承担风险的投资者通常能获得超额回报。

举例来说，当美国经济政策不确定性综合指数（我们分析的指数中最广泛的指数）达到最高的 5%不确定性水平时，标准普尔 500 指数在接下来的三个月中的回报率达到了最强劲的5.8%。这些时期的波动率（15.2%）也仅略高于平均水平，因此风险调整后的表现优异（见图3）。

与普遍的看法相反，我们发现最极端的负收益往往伴随着低水平或正常水平的不确定性（图 4 x 轴上介于 70 到110 之间的点）。

最后，我们还分析了不确定性指数的变化对回报率的影响。我们发现，当不确定性指数处于发生率最高的 25% 时，无论不确定性指数在三个月前是下降、保持稳定还是上升，三个月后的回报率都始终高于平均水平（见图5 第一行）。与此相反，当不确定性指数位于底部 25%，且在前期大幅下降时，随后的回报率为负值--尽管直觉上低且持续下降的不确定性理应预示良好的市场表现（见图5左下方气泡）。

研究结论：高不确定性环境或孕育优质投资机会

我们的分析表明，当各类不确定性指标处于高位时，多种股票指数、时间跨度以及作为指标的不确定性指数的风险调整回报率始终高于平均水平。由于这些不确定性指数主要受新闻报道驱动，该发现揭示了一个关键市场机制：当负面新闻充斥头条时，市场往往已充分消化最坏预期，此时高不确定性反而可能成为逆向布局的信号。市场恐慌成就头条新闻，却往往暗藏投资良机。

Baker、Bloom和Davis（2016年）的研究表明，政策不确定性的升高往往会抑制投资和就业。我们的指标分析提供了一个不同的视角。通过对中短期股票表现的关注，我们发现，尽管对实体经济有明显的不利影响，但在负面政策消息发布后的第一时间，股票市场的回报率历来高于平均水平。

投资组合的多元化配置既能有效管理不确定性风险，又能把握市场机遇

对投资者的启示？许多市场参与者可能会感到，最近几个月美国政策持续出现意想不到的转变。但始终专注于长期目标仍然非常重要：不确定性时期一般不会持续，而且是可以控制的。通过配置多元化资产组合，在采取主动管理策略的资产管理人的监督下，根据专业研究做出决策，有助于在所有政策背景下提升业绩--当市场对美国政府的计划有清晰的认识时如此，当市场对美国政府的计划没有清晰的认识时也是如此。市场的不确定性可能令人不安，但它也能带来风险溢价：更大的风险可能带来更高的回报。

本文章转载自安联投资《Bad news means better returns?》并经安联基金翻译。本文中的“我们“指安联投资。